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5月25日，老百姓大藥房連鎖股份有限公司(以下簡稱“老百姓”，603883.SH)的非公開發行計劃有了進展，公司回復了交易所的反饋意見。本次非公開發行，老百姓擬募集17.40億元的資金，將用于新建連鎖藥店項目、華東醫藥產品分揀加工項目以及補充流動資金等項目。

前幾年，受醫藥分離利好政策的激勵，藥品零售行業迎來了發展的黃金時期。在這段黃金時期，A股逐漸形成了包括老百姓、一心堂藥業集團股份有限公司(以下簡稱“一心堂”，002727.SZ)、大參林醫藥集團股份有限公司(以下簡稱“大參林”，603233.SH)以及益豐大藥房連鎖股份有限公司(以下簡稱“益豐藥房”，603939.SH)在內的四家線下連鎖藥房的頭部企業陣營。

這四家企業為了提高公司的市場占有率，爭相在全國各地布局線下門店以及配套的藥品分揀中心，同時還通過收購其他藥房來快速擴大門店數量與收入規模。在經過多年的擴張之后，老百姓、一心堂、大參林以及益豐藥房等四家頭部連鎖藥房在多個指標上依舊勢均力敵，未能分出勝負。而在大舉擴張下，四家企業也都出現了一定的資金壓力，這或許是此次老百姓擬通過定增補充資金的原因之一。

其實除了線下連鎖藥房在擴充門店爭搶市場外，京東健康、阿里健康等為主導的線上醫療零售市場的崛起，也對線下連鎖藥房產生了一定的影響。面對來自線上、線下的激烈競爭，以及公司接近70億元一年內需要支付的負債和應付款，17.4億元的募資又能否解老百姓的燃眉之急?

店均收益下滑商譽激增

根據米內網統計，2012-2019年國內三大終端市場的藥品銷售額由9555億元增至17955億元，年復合增長率達到9.43%。2019年，國內零售藥店終端的銷售額達到4196億元，同比增長7.07%。在降低居民醫療費用的政策指導下，國內的藥品銷售總額已步入了低增長的階段。

不過目前，藥品零售行業卻較為分散，截至2019年國內有大約6000家藥品零售連鎖企業，連鎖門店總數為26.8萬家，而國內藥品零售店總數達47.9萬家。行業集中度不高，也是諸多連鎖藥房爭相通過擴充門店來提高公司的收入與凈利潤水平的主要原因。

2018年-2020年末，雖然存在部分門店效益不佳而關店的情況，但老百姓在營門店仍由2018年末的3864家增加到了2020年末的6533家，兩年間增長了2669家，增幅高達69.07%。在2018年-2020年期間，老百姓年均增加1000多家門店。

除了新設門店外，通過并購合并門店其實是老百姓線下門店數量快速擴張的關鍵。此舉一方面可以減少門店選址的費用，降低因新設門店效益不好而被關店的概率，另一方面，并購門店后，可以合并報表，能短期內增加公司的收入與利潤，避免新設門店因虧損而對公司財務產生不利影響。不過大量收購門店也對公司的資金流產生了影響，同時收購的溢價也使得公司的商譽快速增長。

其中僅2020年當年，即使在疫情的影響下，老百姓及其子公司還完成了19起并購，包括股權收購、資產收購、參股等，合計金額12.12億元，收購門店510家。而2019年老百姓僅完成了13起并購，合計金額不足5億元，收購門店370家。

在老百姓總規模越來越大的并購過程中，公司的商譽也在快速增長，由2018年的19.87億元增長到了2020年的28.09億元，增幅達到41.37%。在此期間，老百姓的營業總收入由94.71億元增長到139.67億元，增幅47.47%。

但與此同時，公司的店均收益卻出現了明顯的下滑。2018年-2020年期間，老百姓在營的門店數量分別為3864家、5128家以及6533家;同周期，公司的營業總收入分別為94.71億元、116.63億元以及139.67億元;對應的店均收入分布為245.11萬元、227.44萬元以及213.78萬元，對應的店均凈利潤額分別為13.04萬元、11.99萬元以及11.70萬元。

在目前線下藥品零售行業整體增速放緩、頭部企業競爭加劇、公司單店收益下滑的情況下，老百姓擬募資5.73億元，合計投資13.44億元新建1680家門店的擴張計劃能否取得預期的收益，就有待市場的考驗了。

負債高企短期債務承壓

在老百姓快速擴張門店的同時，除了增加公司商譽外，公司的負債也明顯增加。截至2021年一季度，老百姓的資產負債率已經達到了67.07%，處在歷史高位;與此同時，老百姓的流動比為0.67倍、速動比為0.35倍，處于歷史低位。

截至2021年一季度，老百姓的短期借款額為19.44億元，應收賬款與應收票據的合計金額為42.72億元，其中23.12億元是應付票據，此外還有6.9億元一年內到期的非流動負債。據了解，承兌匯票的最長付款周期不超過出票日起的12個月，這意味著，即使不支付應付賬款，自2021年一季度到2022年一季度之前，老百姓需要償付借款、應付票據的合計金額將達到49.46億元。

同樣在2021年一季度，老百姓的貨幣資金僅為10.44億元，公司的應收賬款與應收票據的合計金額為13.06億元，存貨為15.25億元，公司的流動資產合計金額僅為52.63億元。值得一提的是，作為連鎖藥房，公司流動資產中的存貨是重要的經營資產，一般分布在各個門店，短期內無法快速集中變現。

在2018年-2020年期間，雖然老百姓經營活動產生的現金流量凈額呈明顯的增長趨勢，但截至2020年末，公司的經營活動產生的現金流量凈額也僅有14.47億元。以此來看，在老百姓現有易變現的流動資產與公司經營活動產生的現金流量凈額支持下，老百姓一年內能支配的資金額將在38億元左右。而截至2021年一季度，老百姓的流動負債已經達到了78.18億元，公司的流動資產與2020年的經營活動產生的現金流量凈額之和已無法覆蓋公司的流動負債。

其實早在2020年6月，老百姓就發布了一個非公開發行的預案，當時林芝騰訊擬以6億元的交易對價認購老百姓新發行的股份，老百姓擬將這筆募資用于償還銀行貸款。不過不久之后，老百姓終止了這筆非公開發行計劃。然而在老百姓最新推進的非公開發行計劃中，擬用于補充流動資金的金額在公司的總募資金額中的占比也達到了30%，高達5.22億元，與公司此前擬募資償還銀行貸款的6億元金額相差不大。

針對老百姓是否因公司存在償債壓力而選擇再次推進非公開發行股份的計劃，《投資者網》咨詢了老百姓董秘辦，不過未能得到對方的回復。

值得一提的是，雖然老百姓的資產負債率一直居高不下，但自2015年上市至今，老百姓已經分配了7.11億元的凈利潤，同時還擬在2021年分配1.43億元的2020年凈利潤。不過，即使在老百姓第一大股東也即實控人老百姓醫藥集團在2020年通過大宗交易減持公司價值7.47億元的股權后，老百姓的第一大股東與第二大股東仍控制了公司55.26%的股權。這也意味著，老百姓歷年來的分紅，50%以上都分配給了公司的第一大、第二大股東。在此期間，公司的負債率卻一直居高不下。

看來，老百姓在快速擴張門店、搶占市場的時候，或許也應該考慮公司運營成本，提高盈利能力，這樣才能讓公司在未來線上、線下激烈的競爭中處于不敗的地位。