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昨日，白酒又是一個猛跌!

自上個月8日以來，這已經是白酒板塊的第四次大跌落，6月8、6月23、7月2和7月9白酒ETF分別下跌了6.95%、3.08%、3.64%和3.29%，累計跌幅達到14.92%。

不過，不同以往的是，前面幾次下跌的矛頭被指向大盤被砸、消費稅了。這次，酒鬼酒站出來背鍋。

(白酒ETF圖)

昨日酒鬼酒被資金拋售，開盤后一度觸及跌停拖累其他一眾酒企股價走低。截至收盤，酒鬼酒主力凈流出高達7.7億元，收跌7.88%，今世緣跌8.3%、水井坊收跌6.94%、山西汾酒收跌6.58%。

(酒鬼酒年初以來股價走勢圖)

今年6月8日，酒ETF單日跌幅達到7%，一篇名為《白酒崩盤，風向變了》的文章指出過去一年貨幣寬松，機構抱團，白酒估值被持續炒高的邏輯已發生轉變，今年下半年年貨幣政策收緊預期強烈，白酒企業業績若無法支撐，估值泡沫破碎在所難免。

然而，與市場相反的是，昨日之前，酒鬼酒在業績持續高增長的預期下，近一個月股價漲幅遙遙領先，且公司估值也在一眾酒企中排名前列。

那么昨日酒鬼酒為什么下跌?過去估值領跑的邏輯是什么?后續高估值是否可持續呢?

1

業績不及預期

前晚酒鬼酒發布上半年業績預告，公司預計今年上半年實現歸母凈利潤50000-52000萬元，同比增長170%-182%。

(數據來源：公司公告)

咋一看，這樣一個增速并不低，但細細一算，今年1季度酒鬼酒實現歸母凈利潤2.68億元，同比增長179%，也就是說第2季度公司最高增長162%，比1季度還低，這也難怪市場不買帳，直接砸了!

或許有人要提出異議了：162%也不算低呀!放在全部上市酒企里，他還算是最高的。的確如此，但這也只能怪市場對他的業績預期實在太樂觀了，遠不止于170%。市場對公司業績增長對預期之高，是上個月8日以來，多數白酒企業下跌，而公司股價穩走對主要原因。

城門失火，殃及池魚。當前市場被貨幣“緊箍咒”壓在頭上，而“業績持續高增長被澆水”的悲觀情緒由酒鬼酒一觸即發，蔓延至其他一眾酒企也在情理之中。

2

高估值的邏輯

酒鬼酒的白酒屬于馥郁香型，是十二種香型白酒的一種。同時，酒鬼酒也是唯一經營該香型的白酒上市企業。公司產品定位清晰，內參、酒鬼和湘泉三大品牌分別針對高、次高端和中低端三大消費市場。

截至昨日收盤，在18家上市酒企中，酒鬼酒總市值和總營收排名分別為第六名和第14名。

酒鬼酒以18億元的營收規模支撐767億元的估值，這不得不令人感慨一個規模不到20億元的小酒企，市值比超50億營收的二線酒企今世緣還高，并且逼近古井，到底是什么助長了它116倍估值的底氣?

沒錯，業績表現肯定是一個方面。2018-2020年酒鬼酒營業收入年復合增長和扣非后凈利潤年復合增長率分別為24%和50%，酒鬼酒業績增速不可不謂之迅猛。

公司業績高增長的原因得益于2014年中糧入主后，管理層更替，國企的優勢和資源更多對向酒鬼酒傾斜。同時，對比茅臺對于貴州、五糧液等對于四川財政收入，湖南省政府見了眼紅，自然會在資源上也會多家扶持，2019年湖南省副省長曾在湘酒振興大會上表示會全力支持酒鬼酒的發展。

其次，2018年公司設立內參酒專營公司(30個經銷商，80%在湖南省內，20%為省外大商)，該公司在股權上跟酒鬼酒沒有關系，但決策主要由酒鬼酒和內參公司的股東共同商議。這實際上是通過擴大經商商的利潤，從而強化產品營銷力。在該戰略下，內參酒成為公司增長潛力最大的品類，2018-2020年內參、酒鬼酒和湘泉營收年復合增長率分別為50%、13%和20%。

產品提價也是個重要因素，過去公司對更大產品體系進行調價，公司各大產品毛利率呈現提升趨勢，并推動了公司凈利率對持續走高。

今年上半年公司業績維持高增長，推高了市場對其高端品類持續放量的預期，因此公司股價持續維持高估值。不過，公開的業績表現轉眼變成了歷史，只是公司過去經營好壞的表現，無法證明未來發展如何，自然也很難影響公司股價對中長期走勢。

3

高估值是否可持續

股價是市場對公司未來經營的成長預期，而這個預期就來自于企業業績高增長的底層邏輯。對于酒鬼酒來說，這個底層邏輯就是中長期酒鬼酒品牌的全國化，以及內參品牌等中高端白酒領域的發展潛力。

那么，酒鬼酒這兩大發展方向能實現嗎?

過去五年，我國白酒消費量急劇下降，2020年行業白酒產量不及2016年的70%，白酒對市場規模隨著消費量下滑在2018年達到低點后，重新修復。

(數據來源：券商研報)

消費升級大背景下，人們更傾向于少喝酒和喝好酒。與此同時，白酒行業的定價標桿茅臺，批價持續上行站上2000+價格帶，抬高了高端白酒價格線，也為中高端白酒和低端白酒價位提升創造了空間。

在價格的推動下，高端白酒、次高端白酒市場規模擴容。未來擁有高端，次高端品牌的白酒在提價優勢下，具有較快的成長;而中低端白酒規模將會被壓縮，中低端企業之間的競爭會越來越激烈。

(數據來源：券商研報)

對于酒鬼酒來說，自中糧入主后，公司縮減了大量的品牌品類，產品結構清晰，且高端和次高端品牌占比高，2020年公司內參和酒鬼酒兩大品牌營收占比達到87%，為其中長期的高增長提供了可能。

(數據來源：券商研報)

公司已經開始提價，數據顯示，公司計劃自2021年7月1日起對高端酒52度500ml內參酒戰略價上調80元/瓶;自2021年7月15日起，52度500ml酒鬼酒(傳承)、39度500ml酒鬼酒(傳承)、42度酒鬼酒(傳承)(1987)戰略價分別上調10元/瓶。

除了提價，公司2018年設立對內參公司，將利潤大幅讓利于銷售公司，將持續推動其全國化的步伐。

參照茅臺的經銷商模式，茅臺通過對經銷商讓利是其順利在全國擴張以及規模超過五糧液和瀘州老窖對重要因素。因此，酒鬼酒利用高端內參酒實現全國化是有可能的。

4

小結

當前在次高端白酒市場擴容預期下，國內擁有高端和次高端品牌具備優勢的二三線白酒廣受市場看好，如山西汾酒，但公司估值較高，為116倍。

(截至7.9號數據)

短期內受貨幣收緊預期，去年爆炒起來的估值將有所回調，同時，此次公司股價被砸，砸的將不只是2季度業績的不達預期，估計下半年業績難免被扣上降速的悲觀預期，要防止這種情緒惡化。

但中長期來看，公司的成長邏輯支撐公司基本面的確定型大，公司較其它企業而言有望維持相對高估值。

那么現在可以上車嗎?筆者認為，投資者千萬不要急于上手賺快錢。應該等大盤回撤，估值在便宜一些，再買也不遲。但不要妄想出現高點回撤50%的情況，我好抄大底，如果這樣想，很有可能會錯過上車機會。